Vládní rozpočtové deficity jsou v posledních letech extrémně vysoké. Spojené státy i Evropa vydávají obrovské objemy dluhopisů, aby financovaly výdaje na pandemii, obranu či energetiku. Tento nárůst veřejného dluhu má přímé dopady na finanční trhy. Jedním z nejdiskutovanějších je crowding out efekt, tedy vytlačování soukromých investic vládním dluhem. Pojďme se podívat, jak tento mechanismus funguje, co ukazuje historie a co to znamená pro investory v roce 2025.
Jak crowding out funguje
Crowding out vzniká, když vláda potřebuje financovat deficit a vydává velký objem dluhopisů. Investoři, kteří by jinak poskytli kapitál soukromým firmám, nakupují státní dluhopisy. To má dva důsledky.
Prvním je tlak na růst úrokových sazeb. Pokud je nabídka dluhopisů vysoká, musí vláda nabídnout vyšší výnos, aby přilákala kupce. Vyšší sazby se následně promítají do dražšího financování i pro soukromý sektor. Firmy si půjčují dráž a některé investiční projekty se tak stávají neekonomickými.
Druhým je posun kapitálu. Investoři vidí v bezpečných státních dluhopisech atraktivní alternativu a část prostředků směřují tam. To znamená méně peněz pro akcie, korporátní dluhopisy či venture capital.
Historické příklady
Crowding out není teorie odtržená od reality. V 80. letech USA čelily vysokým deficitům spojeným s Reaganovou fiskální expanzí a zároveň s utaženou monetární politikou Fedu. Výsledkem byly dvouciferné výnosy státních dluhopisů a výrazně slabší investiční aktivita v průmyslu.
Podobný efekt vidíme i dnes. V roce 2023 a 2024 americké ministerstvo financí vydalo rekordní objemy dluhopisů, aby pokrylo deficit přes 6 % HDP. Výnos desetiletého treasurie se dostal nad 5 %, což byl nejvyšší bod od roku 2007. Soukromý sektor pocítil dražší financování zejména u hypotečních úvěrů a firemních bondů s nižším ratingem.
Rozdílné podmínky v roce 2025
Je ale důležité zdůraznit, že crowding out nefunguje vždy stejně. Pokud je ekonomika v recesi a soukromá poptávka po kapitálu je nízká, vládní dluh nemusí soukromé investice výrazně vytlačovat. V takové situaci je naopak fiskální expanze žádoucí.
Jinak je tomu v prostředí plné zaměstnanosti a vysoké investiční poptávky. Právě tam se deficit stává problémem, protože zvyšuje tlak na úrokové sazby a vytlačuje soukromý sektor. V roce 2025 je americká ekonomika stále relativně silná a investiční poptávka vysoká, což znamená, že crowding out efekt je reálný.
Dopady na investory
Pro investory má crowding out několik zásadních důsledků. Vyšší nabídka státního dluhu zvyšuje výnosy treasuries a tím posouvá celý výnosový horizont nahoru. To znamená vyšší diskontní sazby pro akcie a nižší valuace, zejména u růstových titulů.
Současně se zvyšuje konkurence o kapitál. Pokud desetiletý treasury nabízí 5 %, musí akcie nabídnout výrazně vyšší potenciál, aby dávaly smysl. To tlačí investory více do kvalitních firem s vysokou návratností kapitálu a stabilním cash flow.
Shrnutí
Crowding out efekt ukazuje, že rozpočtové deficity nejsou jen makroekonomickou statistikou. Přímo ovlivňují ceny aktiv a dostupnost kapitálu pro soukromý sektor. V prostředí roku 2025, kdy vlády vydávají rekordní objemy dluhopisů a ekonomiky stále vykazují solidní růst, je tento efekt viditelný a má zásadní dopad na valuace i alokaci kapitálu.